Selamat Datang Bursa Baru!

INVESTORTRUST.ID – Pasar modal Indonesia bakal berganti rupa. Jika tidak ada aral melintang, Otoritas Jasa Keuangan (OJK) akan segera menerbitkan beleid baru tentang demutualisasi PT Bursa Efek Indonesia (BEI).

Demutualisasi adalah cara BEI bertransformasi. Bukan sekadar mengubah bentuk kepemilikan BEI, demutualisasi juga akan mengubah cara BEI berdiri, bergerak, mencari modal, dan menentukan arah pertumbuhannya.

Kepemilikan BEI saat ini melekat pada keanggotaan. Yang dapat menjadi pemegang saham bursa efek, sebagaimana digariskan Undang-Undang (UU) No 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal, adalah perusahaan efek yang telah memperoleh izin usaha untuk melakukan kegiatan sebagai perantara pedagang efek.

Kelak, pascademutualisasi, struktur itu berubah. BEI akan menjadi perseroan terbatas (PT) yang kepemilikannya tidak lagi semata-mata bertumpu pada anggota bursa (AB). Alhasil, setelah bertransformasi, BEI bakal menjadi entitas berorientasi laba (profit oriented).

Perubahan itu sendiri merupakan amanat UU No 4 Tahun 2023 tentang Pengembangan dan Penguatan Sektor Keuangan (P2SK), yang kemudian diperbarui melalui UU No 4 Tahun 2026 tentang Perubahan atas UU P2SK.

UU P2SK hasil revisi bahkan secara eksplisit menempatkan demutualisasi sebagai bagian dari upaya memperkuat pasar modal Indonesia. Dengan demikian, tujuan demutualisasi bukan semata-mata mengubah status hukum bursa, melainkan memperkuat tata kelola, meningkatkan kepercayaan investor, dan memperluas partisipasi para pemangku kepentingan.

Demutulisasi bursa saham domestik adalah keniscayaan. Maka pertanyaan yang kini muncul bukan apakah BEI perlu didemutualisasi, tetapi akan menjadi apa BEI setelah demutualisasi?

Pertanyaan itu pula yang menjadi benang merah focus group discussion (FGD) bertajuk "Demutualisasi Bursa, Untuk Apa?" yang dihelat Investortrust di The Habitate Jakarta, baru-baru ini.

FGD ini menghadirkan tiga penyaji, yakni Poltak Hotradero (Advisor Pengembangan Bisnis PT BEI), ⁠Lily Widjaja (Direktur Eksekutif Asosiasi Perusahaan Efek Indonesia/APEI), dan Gilman Pradana Nugraha (Direktur Eksekutif Asosiasi Emiten Indonesia/AEI).

Baca Juga

Demutualisasi BEI Masuk Tahap Final, Ini Harapan Pelaku Pasar Modal Indonesia

Adapun penanggap FGD terdiri atas Suria Dharma (Wakil Presiden Direktur Utama PT Samuel Sekuritas), ⁠Gregorius Cahyo Priono (Direktur Utama PT Panca Global Sekuritas), ⁠Intan Syah Ichsan (Direktur PT Samuel Aset Manajemen), ⁠Lucky Bayu Purnomo (Pendiri LBP Enterprises), serta Kukuh Komandoko Hadiwidjojo (Ketua Umum Himpunan Konsultan Hukum Sektor Keuangan/HKHSK).

Menariknya, forum yang dihadiri para petinggi perusahaan sekuritas, manajer investasi (MI), emiten, analis, dan para pemangku kepentingan lainnya di pasar modal ini tidak memperlihatkan pertarungan antara kubu yang mendukung dan menolak demutualisasi. Seluruh pembicara menerima demutualisasi sebagai sebuah keniscayaan.

Perdebatan justru bergeser ke hal yang lebih substantif, seperti bagaimana desain bursa pascademutualisasi, apa yang hendak dicapai, dan siapa yang pada akhirnya menikmati manfaat demutualisasi.

Dukungan yang luas ini sekaligus menjadi modal penting untuk mewujudkan demutualisasi bursa, cita-cita yang dipendam para pemangku kepentingan pasar modal selama puluhan tahun, namun tak kunjung direalisasikan.

Model Mutual Sudah Kedaluwarsa

Demutualisasi sejatinya bukan fenomena baru. Australia, Singapura, Hong Kong, Jepang, Inggris, Amerika Serikat (AS), dan sejumlah negara lain sudah lebih dulu melewati proses tersebut sejak akhir 1990-an.

Dari 30 bursa terbesar dunia, 17 telah terdemutualisasi dan tercatat (listed) di bursa, tiga sudah terdemutualisasi tetapi belum tercatat, dan enam telah berbentuk korporasi tanpa melalui proses demutualisasi.

“BEI menjadi satu-satunya bursa dalam kelompok tersebut yang masih berbentuk mutual dan bukan BUMN,” tutur Poltak Hotradero.

Demutualisasi sesungguhnya adalah jawaban atas perkembangan dunia perdagangan, teknologi, dan investasi yang begitu cepat. Apalagi kini produk pasar modal semakin kompleks dan kebutuhan modal kian besar.

Bursa saham modern bukan cuma menjadi tempat bertemunya pembeli dan penjual saham. Bursa membutuhkan teknologi, infrastruktur, sistem pengawasan, konektivitas, pengembangan produk, bahkan kemampuan melakukan ekspansi dan akuisisi.

Dalam kondisi saat ini, bursa model mutual sulit dipertahankan. Salah satu kelemahan bursa saham berbentuk mutual adalah adanya potensi benturan kepentingan (conflict of interest) antara pemilik bursa yang notabene adalah anggota atau pelaku perdagangan dengan bursa sebagai penyelenggara pasar yang harus independen.

Dalam model demutualisasi, kepemilikan dipisahkan dari hak keanggotaan dan fungsi pengelolaan, sehingga struktur tata kelolanya dapat dibuat lebih profesional dan berorientasi pengembangan pasar. Bahkan, bursa yang melakukan demutualisasi umumnya melangsungkan penawaran umum perdana (initial public offering/IPO) saham di bursa yang dioperasikannya sendiri.

Dalam bursa mutual, AB memiliki dua posisi sekaligus, yaitu sebagai pengguna fasilitas bursa dan sebagai pemilik. Persoalan akan muncul ketika kepentingan keduanya tidak sejalan.

Pengalaman Singapore Exchange/SGX (bursa Singapura) bisa dijadikan acuan (benchmark). Setelah merger, melakukan demutualisasi, dan melangsungkan IPO saham, SGX mengembangkan teknologi secara besar-besaran.

SGX, pascademutualisasi, juga memperkuat pengawasan, memperluas produk seperti exchange traded fund (ETF), real estate investment trust (REIT), derivatif dan indeks, serta melakukan investasi strategis dan akuisisi. Tak lama setelah itu, bursa Singapura menjulang.

Itu sebabnya, Poltak Hotradero mengingatkan agar Indonesia tidak menjadikan demutualisasi sebagai garis finis. "Demutualisasi adalah kilometer nol. Seberapa jauh perjalanan setelah kilometer nol tersebut akan ditentukan oleh seluruh ekosistem pasar modal," ujar dia.

Pernyataan Poltak bisa dipahami. Jika demutualisasi hanya berhenti pada perubahan pemegang saham, yang berubah hanyalah struktur korporasi. Tetapi jika perubahan tersebut digunakan untuk memperbesar kapasitas bursa, memperdalam pasar, memperluas produk, meningkatkan likuiditas, dan memperkuat kepercayaan, yang berubah adalah wajah pasar modal Indonesia.

Baca Juga

Demutualisasi Bursa: Dari Bursa Milik Anggota Menjadi Bursa Milik Para Pemegang Saham

Pasar modal Indonesia memang punya ruang yang sangat luas untuk bertumbuh. Nilai aset ETF Indonesia, misalnya, baru sekitar US$ 1 miliar, jauh di bawah Jepang (sekitar US$ 843 miliar), China (US$ 675 miliar), Taiwan (US$ 349 miliar), Korea Selatan (US$ 331 miliar), Australia (US$ 200 miliar), dan India (US$ 121 miliar).

Peluang serupa dimiliki produk-produk derivatif, sekuritisasi aset, dan instrumen investasi lainnya di pasar modal domestik, terutama yang dibutuhkan para investor institusi. Dengan melakukan demutualisasi, BEI bisa berkembang pesat, dari sekadar stock exchange (bursa saham) menjadi ekosistem pasar yang lengkap.

Kepemilikan dan Hak Berdagang

Para AB tak mempersolkan demutualisasi. Begitu pula cara yang digunakan untuk demutualisasi, termasuk meng-IPO-kan BEI. Mereka telah menerima gagasan tersebut jauh sebelum UU P2SK hasil revisi diterbitkan. Survei APEI pada Juli 2026 menunjukkan, dari sekitar 79% anggota yang memberikan respons, lebih dari 90% mendukung demutualisasi.

Dengan kata lain, perdebatan pasar modal Indonesia kini telah bergeser dari "demutualisasi atau tidak" menjadi "demutualisasi untuk apa". “Yang masih menjadi perhatian adalah detail implementasinya,” kata Lily Widjaja.

Inti demutualisasi adalah pemisahan ownership rights (hak kepemilikan) dari trading rights (hak berdagang). Artinya, pemegang saham BEI tidak otomatis menjadi AB. Sebaliknya, AB tidak serta-merta memiliki saham BEI.

Pemisahan menjadi urgen karena selama ini kepemilikan dan keanggotaan bursa berjalan beriringan. Itu pula yang menjadi salah satu alasan mengapa demutualisasi mendesak dilakukan. Struktur lama membuat kepentingan bisnis dan kepentingan pengaturan pasar sulit dipisahkan.

Dalam konteks itu pula, nilai ekonomi bursa mendapat perhatian para AB. BEI selama ini terus mencetak laba. Pada 2024, misalnya, laba bersih BEI meningkat 16,2% menjadi Rp673 miliar dibanding dari Rp579 miliar pada 2023 (year on year/yoy). Setahun kemudian, laba kembali melonjak sekitar 59%, menjadi Rp1,07 triliun. Pada periode tersebut, dividen tidak dibagikan. Laba bursa ditetapkan menjadi laba ditahan.

Nah, APEI mendorong agar nilai ekonomi yang melekat pada pemegang saham lama diselesaikan sebelum investor baru masuk pascademutualisasi. Penyelesaian nilai ekonomi bursa idealnya dilakukan melalui penilai independen atau kantor jasa penilai publik (KJPP), lewat sejumlah pendekatan, seperti price to book value (PBV) dan price earnings ratio (PER).

“Kombinasi dividen dan kapitalisasi laba ditahan juga dapat dipertimbangkan, sebab tidak seluruh ekuitas BEI realistis dibagikan dalam bentuk dividen tunai. Bursa tetap membutuhkan modal kerja, likuiditas, dan cadangan,” ujar Lily Widjaja.

Di luar itu semua, ada satu prinsip lain yang menjadi sorotan bahwa demutualisasi jangan sampai melahirkan dua kelas AB. Anggota yang memiliki saham tidak boleh memperoleh privilese dalam perdagangan, pengawasan, maupun akses pasar dibandingkan anggota yang tidak memiliki saham.

Intinya, filosofi dasar pasar modal harus tetap menjadi pegangan bahwa pasar modal adalah instrumen pemerataan, tempat masyarakat --dengan modal kecil sekalipun-- punya kesempatan untuk ikut menikmati pertumbuhan perusahaan-perusahaan besar. Itu sebabnya, tujuan demutualisasi harus betul-betul dijaga agar bursa yang lebih komersial tidak berubah menjadi bursa yang eksklusif.

Trust Tidak Bisa Ditawar

Apa pun prosesnya, demutualisasi bursa harus dilakukan dengan cara-cara yang mampu menciptakaan kepercayaan (trust) terhadap pasar modal Indonesia. Demutualisasi harus menjadi pintu masuk bagi transformasi bursa saham domestik menuju pasar yang lebih efisien dan kompetitif.

Lewat demutualisasi, bursa saham Indonesia diharapkan lebih agile (lincah dan responsif), serta memiliki kemampuan untuk bersaing dengan bursa regional maupun global. “Trust adalah syarat yang tidak bisa ditawar. Bentuk akhir demutualisasi akan sangat menentukan bagaimana pelaku pasar menilai kredibilitas BEI,” tegas Gilman Pradana Nugraha.

Pandangan Gilman setali tiga uang dengan ⁠Intan Syah Ichsan. Bagi Intan, pertanyaan terpenting bukan siapa pemegang saham BEI kelak, tetapi trust yang mengikutinya. Mengapa? Investor tidak membeli saham Indonesia karena mengetahui siapa pemilik bursa, melainkan karena percaya terhadap harga yang terbentuk di pasar.

"Fund manager tidak membeli saham Indonesia karena struktur kepemilikan BEI. Kami membeli karena percaya terhadap price discovery (proses pembentukan harga) yang terbentuk di pasar," tandas dia.

Itu artinya, tujuan demutualisasi tidak berhenti pada urusan struktur kepemilikan semata. Pemisahan ownership dan membership (kepemilikan dan keanggotaan) saja tidak otomatis menghilangkan konflik kepentingan.

Kekhawatiran terbesar justru muncul jika infrastruktur pasar dikuasai oleh kekuatan ekonomi atau politik tertentu. Berkaca pada alasan itulah, muncul usulan agar pemegang saham BEI tidak mempunyai pengaruh istimewa terhadap pencatatan, pengawasan, penegakan aturan, maupun keputusan disipliner.

Selain itu, independensi fungsi self-regulatory organization (SRO) alias organisasi pengatur mandiri harus dilindungi secara struktural, misalnya melalui komite regulasi atau unit SRO independen dengan penunjukan, anggaran, dan pengambilan keputusan yang terpisah dari kepentingan bisnis manajemen BEI.

⁠Intan Syah Ichsan bahkan mengusulkan agar keberhasilan demutualisasi punya indikator yang terukur, seperti meningkatnya likuiditas, bertambahnya partisipasi investor domestik, asing, dan institusional, membaiknya konsentrasi kepemilikan, serta menurunnya biaya modal.

“Dengan indikator seperti itu, setelah tiga tahun publik dapat menjawab secara objektif apakah demutualisasi berhasil atau tidak. Jadi, tujuan akhir perubahan ini bukan pada perubahan status badan hukum, melainkan pada dampaknya terhadap kualitas pasar,” papar dia.

Para AB juga melihat demutualisasi dari perspektif keadilan ekonomi dan kepercayaan investor. Dalam kaitan ini, hak ekonomi pemegang saham lama perlu diselesaikan sebelum struktur pemegang saham baru terbentuk.

Dalam hitung-hitungan Suria Dharma, dengan ekuitas sekitar Rp9 triliun dan 94 AB, nilai buku per anggota secara kasar mencapai Rp100 miliar. Valuasi BEI bisa jauh lebih tinggi jika menggunakan pendekatan PER.

Toh masalah keadilan ekonomi hanya bagian kecil dari persoalan yang lebih besar dalam demutualisasi. "Yang harus dijawab adalah seperti apa BEI setelah demutualisasi dan apakah perubahan tersebut mampu meningkatkan kepercayaan investor," ujar Suria.

Bukan Sekadar Dividen

Gregorius Cahyo Priono meletakkan tujuan demutualisasi dalam konteks yang lebih luas. Dividen memang penting, tetapi demutualisasi tidak boleh direduksi menjadi upaya membagikan nilai ekonomi kepada pemegang saham semata.

Tujuan yang lebih besar adalah bagaimana bursa meningkatkan kesejahteraan bangsa, sekaligus memperkuat seluruh ekosistem pasar modal, termasuk perusahaan efek. Terlebih perusahaan efek saat ini harus meningkatkan modal, di antaranya untuk memenuhi ketentuan modal kerja bersih disesuaikan (MKBD). Lagi pula, tanggung jawab perusahaan efek sebagai gatekeeper pasar modal kini semakin besar.

“BEI saat ini seperti sebuah koperasi yang ingin membangun mal besar. Untuk membangun mal yang besar dibutuhkan investor, modal, manajemen profesional, transparansi, dan pengawasan publik. Harapan kami, proses demutualisasi ini berjalan tanpa muatan politik. Melalui demutulisasi, bursa harus menjadi 'rumah' investasi yang efisien bagi para pelaku pasar," kata dia.

Baca Juga

Prabowo Dorong Demutualisasi BEI: Harus Jadi Bursa Terbesar Dunia

Tentu saja fondasi hukum demutulisasi turut menjadi sorotan. Dalam perspektif ini, UU P2SK tidak dapat dibaca sendirian. Ia harus dibaca bersama UU Pasar Modal, UU Perseroan Terbatas (PT), UU Pencegahan dan Penanganan Krisis Sistem Keuangan (PPKSK), dan UU P2SK sebelumnya (2023).

Kukuh Komandoko Hadiwidjojo memilih pengalaman Malaysia sebagai rujukan. Saat melakukan demutualisasi bursa saham, Malaysia tidak memisahkan fungsi operator dan regulator sekaligus. Mereka memperkuat tata kelola dan mekanisme pencegahan konflik kepentingan terlebih dahulu, sebelum memisahkan fungsi regulasi lebih jauh.

“Kehadiran negara sebagai pemegang saham tidak otomatis menjadi persoalan. Yang jauh lebih penting adalah bagaimana independensi bursa dijaga,” tegas dia.

Harus diakui, persoalan demutualisasi terbilang kompleks. Maklum, institusi-institusi terkait, seperti OJK, Kementerian Keuangan (Kemenkeu), Bank Indonesia (BI), dan Badan Pengelola Investasi (BPI) Danantara memiliki mandat serta kanal risiko yang berbeda-beda.

Karena itu, kepemilikan negara tidak cukup dihitung berdasarkan masing-masing entitas secara terpisah. “Harus pula dilihat secara agregat, termasuk hubungan afiliasi, ultimate beneficial owner (UBO), dan acting in concert. Persoalan utama kita bukan kekurangan aturan hukum, kok. Persoalannya adalah desain arsitektur regulasi dan implementasinya," papar Kukuh.

Lucky Bayu Purnomo melihat demutualisasi sebagai evolusi penting untuk memperkuat transparansi dan tata kelola pasar modal. Namun, desain kepemilikan tetap harus memperhitungkan ownership cap (batas kepemilikan) agar tidak terjadi konsentrasi kekuasaan.

Lucky membandingkan praktik di Australia dan Singapura yang memiliki mekanisme pelaporan kepemilikan pada ambang tertentu. Prinsipnya sederhana: siapa pun pemegang saham, baik perusahaan, BUMN, sovereign wealth fund (dana kekayaan negara), maupun kementerian, harus tunduk pada logika pengendalian yang sama.

“Tapi demutualisasi jangan berhenti pada angka kepemilikan semata. Ukuran akhirnya tetap harus kembali kepada pasar, apakah semakin banyak perusahaan masuk bursa, apakah pasar tumbuh, apakah price discovery membaik, apakah perlindungan investor semakin kuat, dan apakah bursa mampu mendatangkan nilai tambah bagi perekonomian nasional,” kata Lucky.

Presiden Direktur PT Reliance Sekuritas Indonesia Tbk yang juga pengurus APEI, Akhabani, lebih menyoroti value ekonomi bursa pascademutulisasi, alih-alih isu lain. “Demutualisasi juga harus menjadi momentum unlocking value (membuka nilai ekonomi yang selama ini terkunci) bagi pemegang saham lama,” tutur dia.

Di sisi lain, para pemrasan FGD tetap mengingatkan risiko konsentrasi kepemilikan. “Demutualisasi membuka pintu, dan regulasi harus memastikan tidak ada satu kelompok yang masuk melalui pintu yang berbeda-beda namun akhirnya menguasai ruangan yang sama,” ucap Akhabani.

Di luar perdebatan yang muncul, semua pada akhirnya sepakat bahwa demutualisasi BEI harus mampu menciptakan tata kelola yang baik (good governance), mendorong daya saing, mendongkrak kepercayaan pasar, meningkatkan nilai tambah bagi segenap pemangku kepentingan, dan mendatangkan kemaslahatan bagi perekonomian nasional.

Maka selamat datang bursa baru, selamat menyongsong harapan baru! ***